Dette er en kommentar.
Statens pensjonsfond utland er bygget for en verden som i økende grad er i ferd med å forsvinne. At Norges Bank fortsatt ikke har en gullbeholdning nærmer seg en skandale. Det de engang hadde, ble solgt i 2004.
Heller ikke Nicolai Tangens statlige portjefølje er eksponert mot gull. De har ifølge opplysninger til iNyheter, ikke mandat til det.
Samtidig har prisen på gull og sølv eksplodert. Fredag handles gull til nærmere 5000 dollar per unse, og sølv passeret 100 dollar.
Da Norges Bank solgte sitt gull i 2004 fikk de ca 350 dollar per unse.
Les også: Norges Bank til iNyheter: Har «ingen planer» om å kjøpe gull
Oljefondets investeringsprofil hviler på to grunnforutsetninger: At amerikanske finansmarkeder er den ultimate trygge havn, og at eiendomsrett i dollarbaserte verdipapirer er ukrenkelig. Begge disse antakelsene er i dag langt mindre sikre enn de var da fondets rammer ble utformet.
Likevel har Norge valgt å gjøre det motsatte av det mange andre land gjør: Vi står uten gullreserver. Oljefondet har ingen eksponering mot gull eller sølv. Samtidig er rundt halvparten av fondets investeringer plassert i amerikanske verdipapirer – under amerikansk jurisdiksjon, i amerikansk valuta og i et system der finans og geopolitikk i økende grad smelter sammen.
Det er ikke lenger en nøytral posisjon. Det er en konsentrasjonsrisiko.
Er USA en trygg havn?
USA har i flere tiår vært verdens finansielle anker. Dollaren har fungert som global reservevaluta, amerikanske statsobligasjoner som nørmest risikofritt aktivum, og amerikanske markeder som siste tilflukt i krisetider. Oljefondets struktur reflekterer denne virkeligheten.
Men utviklingen de siste årene viser at USA i økende grad bruker sin finansielle dominans som et politisk verktøy. Sanksjoner, frysing av verdier og beslag av statlige reserver er ikke lenger unntak – det er blitt et normalisert virkemiddel i utenrikspolitikken.
Når amerikanske myndigheter kan fryse eller konfiskere andre lands verdier denominert i dollar, sendes et tydelig signal: eiendomsrett er ikke absolutt, men betinget av geopolitisk posisjon.
Dette er ikke en teoretisk diskusjon. Det er etablert praksis. Og nå tar en rekke land konsekvensene av det. Det er først og fremst sentralbanker som ved sine kjøp har drevet opp prisen på gull. Og dette er en utvikling som ikke er forbigående, sier investoren Ray Dalio med flere. Med økt pris på gull vokser andelen den utgjør i statets valutareserver.
Presedensen: Når statlige reserver ikke lenger er hellige
Beslagleggelse av statlige valutareserver var tidligere nærmest utenkelig. I dag er det realitet. Verdier holdt i dollar, amerikanske statsobligasjoner eller vestlige finansinstitusjoner kan fryses med et pennestrøk dersom de politiske forholdene endrer seg.
Poenget er ikke at Norge står i fare for sanksjoner. Poenget er at presedensen er etablert. Et system som kan brukes mot «fiender», kan i prinsippet brukes mot alle – avhengig av politiske konstellasjoner, konflikter eller interesseendringer.
I et slikt landskap er det bemerkelsesverdig at Norge frivillig har valgt å stå helt uten monetære aktiva utenfor dette systemet.
Tallene: Gull som alternativ til statsobligasjoner
Utviklingen i markedene understreker poenget. Den samlede verdien av gullbeholdninger hos sentralbanker, investorer og fond er med dagens priser på 4800 USD per unse rundt 13–14 billioner dollar. Markedsverdien av utestående amerikanske statsobligasjoner er til sammenlikning rundt 28–29 billioner dollar.
Gull tilsvarer dermed nær halvparten av verdien av verdens viktigste statsobligasjonsmarked. Det er ikke lenger et randaktivum. Det er et systemisk alternativ – nettopp fordi det ikke kan fryses, ikke kan misligholdes og ikke er underlagt én stats jurisdiksjon.
Det er også verdt å merke seg utviklingen de siste fem årene: Gull har steget med rundt 160 prosent, sølv med rundt 265 prosent, mens brede amerikanske aksjeindekser har steget betydelig mindre. S&P 500-indeksen har steget med rundt 80 prosent (uten utbytter) i samme periode.
Dette i en periode preget av geopolitisk uro, inflasjon og økende bruk av økonomiske maktmidler.
Norge uten gull – et strategisk avvik
Mange land har tilpasset seg denne virkeligheten. USA, Tyskland, Frankrike og Italia har alle over 60 prosent av sine valutareserver i gull. Kina og Russland har systematisk økt sine gullbeholdninger de siste årene.
Ved utgangen av 2025 hadde den svenske Riksbanken 125,7 tonn gull. Det hadde en beregnet markedsverdi på 131,9 milliarder svenske kroner. Gullet utgjør ca. 14 prosent at landets internasjonale reserver
Norge har 0 prosent.
Samtidig har Oljefondet – forvaltet av Norges Bank Investment Management – ingen eksponering mot gull, sølv eller edelmetallgruveselskaper. Dette er ikke fullt ut pålagt utenfra. Investering i gruveselskaper er i realiteten et selvpålagt fravalg.
Resultatet er at Norge har verdens største statlige fond, men ingen monetær suverenitet utenfor det vestlige finanssystemet.
Når risiko ikke bare er volatilitet
Dagens investeringsmodell hviler på en snever forståelse av risiko. Risiko måles i svingninger, korrelasjoner og historiske data. Men geopolitisk risiko lar seg ikke modellere på samme måte.
Når finansielle eiendeler blir politiske virkemidler, endres risikobildet fundamentalt. Da handler risiko ikke bare om avkastning, men om kontroll, jurisdiksjon og makt.
I en slik verden er gull og sølv ikke spekulasjon. De er forsikring.
Kapitalmarkedene ser det – Norge gjør det ikke
Også private kapitalforvaltere har begynt å ta denne endringen inn over seg. Den klassiske 60/40-porteføljen er i ferd med å erstattes av alternative modeller, blant annet 60:20:20 – aksjer, statsobligasjoner og gull. Blant dem som har løftet frem dette er storbanken Morgan Stanley.
Det er oppsiktsvekkende at verdens største statlige fond ligger etter private investeringsbanker i forståelsen av systemisk risiko.
Et nødvendig kursskifte
Ingen foreslår at Oljefondet skal avvikle sine investeringer i USA eller trekke seg ut av globale markeder. Men de er allerede sent ute, og det haster å diversifisere i gull. Det bør åpnes for i det minste 2–5 prosent eksponering mot gull. Investere i edelmetallgruveselskaper. Vurdere begrenset sølveksponering
Dette handler ikke om mistillit. Det handler om robusthet.
Tillit er ikke nok
Tillit til USA har vært lønnsomt. Men tillit er ikke det samme som sikkerhet. I en verden der finansielle eiendeler brukes som geopolitisk våpen, er det uansvarlig å basere hele nasjonens formue på én valuta, én jurisdiksjon og ett system.
Norge har verdens største statlige fond. Likevel har vi valgt å stå helt uten gull – det eneste monetære aktivumet som historisk har overlevd krig, sanksjoner, inflasjon og regimeskifter.
Spørsmålet er ikke om USA vil miste sin rolle i morgen. Spørsmålet er hvorfor Norge, med åpne øyne, velger å ikke forsikre seg mot at verden allerede er i ferd med å endre seg.
Det er vanskelig å vite om dette allerede diskuteres mellom Norges Bank og Finansdepartementet, men om ikke, bør det skje raskt. Man kunne også ønske seg at de politiske partiene kom på banen.
Det er vanskelig å se logikken i at Norge, med vår betydelige og unike verdipapirformue, ikke investerer deler av det i gull. Det gjør en rekke andre land, over hele verden.